50
NGHIÊN CỨU - TRAO ĐỔI
gần với những giới hạn này, sự thay đổi đòn bẩy có
thể chỉ đi theo một khuynh hướng, bất chấp giá trị
của biến khác. Nếu không nhận biến đòn bẩy có độ
trễ là biến độc lập có thể không nhận thấy tác động
của biến khác. Đòn bẩy có độ trễ gặp phải dấu hiệu
âm và chúng tôi sẽ không trình bày hệ số hồi quy
của biến này.
Biến chính của nghiên cứu là M/Bt-1 có quan hệ
ngược chiều với thay đổi trong đòn bẩy. Điều này,
phù hợp với lý thuyết định thời điểm thị trường
khi cho rằng một công ty sẽ phát hành cổ phần khi
được thị trường định giá cao. Trong suốt giai đoạn
quan sát, mối quan hệ này có ý nghĩa thống kê ở
mức 10% và hệ số là – 0.04. Quy mô doanh nghiệp
có quan hệ cùng chiều với thay đổi trong đòn bẩy ở
mức ý nghĩa 1%. Điều này phù hợp với giả thuyết
vì một công ty có quy mô càng lớn thì ít có khả
năng xảy ra tình trạng kiệt quệ tài chính và dễ dàng
tiếp cận với các nguồn vay nợ hơn nên có thể gia
tăng đòn bẩy trong cấu trúc vốn.
Một điểm đáng chú ý hơn, đó là giá trị của biến
trễ một kỳ của đòn bẩy có tác động ngược chiều
với thay đổi trong đòn bẩy và hệ số là – 0.15 và
có ý nghĩa ở mức 1%. Bài viết xem xét tác động
của đòn bẩy với độ trễ 1 kỳ lên thay đổi trong đòn
bẩy nhằm mục đích đánh giá xem liệu các công ty
trong mẫu quan sát có cấu trúc vốn mục tiêu hay
không. Hệ số âm đã chỉ ra rằng, các công ty này
có tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu và điều chỉnh cấu trúc
vốn thay đổi theo thời gian hướng đến tỷ lệ đòn
bẩy mục tiêu. Bất kỳ một sự thay đổi nào làm đòn
bẩy chệch khỏi đòn bẩy mục tiêu, thì trong thời
gian không dài sẽ điều chỉnh cấu trúc vốn nhằm
để hướng tới tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu đã xác định.
Yếu tố quyết định mức độ đòn bẩy
Nghiên cứu đã hoàn thành việc phân tích tác
động của tỷ lệ M/B lên đòn bẩy, trong ngắn hạn chủ
yếu thông qua phát hành vốn cổ phần, liệu điều
này có giúp ta giải thích được tác động lên đòn bẩy
qua thời gian có tính bền vững hay không? Nếu
nhà quản lý không cân bằng lại tỷ lệ đòn bẩy mục
tiêu, điều chỉnh thị trường có tác động bền vững,
và định giá quá khứ sẽ giúp chúng ta giải thích tại
sao tỷ lệ đòn bẩy khác nhau. Đó là câu hỏi thực
nghiệm mà chúng tôi nghiên cứu để có câu trả lời.
Đầu tiên phải tính trung bình có trọng số tỷ lệ
M/B, biến này thể hiện sự thay đổi trong định giá
quá khứ và được tính theo công thức sau:
Ta so sánh mức độ giải thích của tỷ lệ M/B có độ
trễ và tỷ lệ
qua các năm IPO, chúng tôi
xem xét R2 theo thời gian IPO ở hai trường hợp:
Để nhận thấy tác động cụ thể hơn của biến trễ
của M/B cũng như M/Befwa lên đòn bẩy trong các
giai đoạn sau IPO, bài viết thể hiện bằng đồ thị
và hình 1 cho thấy R2 trong 2 hồi quy trên trong
giai đoạn từ IPO + 1 đến IPO + 6. Thông qua đồ
thị này, cũng như kết quả chạy hồi quy đạt được,
có thể nhận thấy khả năng giải thích của M/Befwa
nhìn chung tốt hơn so với biến trễ của M/B, mặc dù
trong IPO + 4 và IPO + 5 khả năng giải thích của
M/B lại tốt hơn. Điều này được giải thích rằng, tác
động của biến trễ của M/B chỉ phản ánh tác động
trong ngắn hạn ở các thời điểm khác nhau với khả
BẢNG 2: MỨC ĐÒN BẨY XUNG QUANH NGÀY IPO
c
M/Befwa
M/B
PPE/A
EBITDA/A
Log(S)
D/Apre_IPO
R2
-0.55
-0.01
0.16
0.08
-0.75
0.03
-0.56
37.62%
(-2.33)**
(-0.17)
(2.97)***
(1.62)
(-6.22)***
(3.10)*** (-10.64)***
*, **, *** lần lượt thể hiện mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%
Nguồn: Tác giả tổng hợp
Các giá trị sau được xác định theo nghiên cứu
của Fama và French (2000):
• Giá trị sổ sách vốn cổ phần = vốn cổ phần + lợi
nhuận giữ lại
• Giá trị sổ sách của nợ = tổng tài sản - giá trị sổ
sách vốn cổ phần
• Tỷ lệ đòn bẩy sổ sách = giá trị sổ sách của nợ
trên tổng tài sản
