TÀI CHÍNH -
Tháng 6/2015
43
thời điểm t,
i
t
T
lãi suất năm trong nước áp dụng với
những tài sản bằng nội tệ và
i
t
*
T
là lãi suất năm áp
dụng cho những tài sản bằng ngoại tệ sinh lời trong
kỳ hạn T. Một đơn vị tiền tệ trong nước ứng với
1 /
e
t
đơn vị tiền tệ nước ngoài, nếu nhà đầu tư có
kỳ hạn sinh lời là T kỳ (thường là tháng), cuối kỳ,
lượng tiền tệ nước ngoài nhận là:
(1
+
i
t
*
T
)
T
/12
e
L
hay
(1
+
i
t
*
T
)
T
/12
e
L
×
e
i
+
T
đơn vị tiền tệ trong nước. Với
e
i
+
T
là tỷ giá danh
nghĩa thời điểm sau T tháng và
R
t
T
là tỷ suất thu
nhập hiệu quả mang lại cho nhà đầu tư. Ta có:
R
t
T
=
(1
+
i
t
*
T
)(
e
t
+
T
e
t
)
12/
T
−
1
Với chế độ tỷ giá neo có điều chỉnh, tỷ giá thị
trường giao dịch giới hạn trong một khung giao
động (sàn đến trần tỷ giá) thì
R
ts
T
≤
R
t
T
≤
R
ttr
T
Rút ra:
R
ts
T
=
(1
+
i
t
*
T
)(
e
s
t
+
T
e
t
)
12/
T
−
1
và
R
ttr
T
=
(1
+
i
t
*
T
)(
e
tr
t
+
T
e
t
)
12/
T
−
1
Những liên hệ với Việt Nam
Liên hệ với Việt Nam, với chế độ neo tỷ giá mà
đồng tiền neo chủ chốt là USD, đánh giá sự tín
nhiệm chế độ tỷ giá này có thể sử dụng các số liệu
sau: lãi suất quốc tế của đồng USD được lấy theo
lãi suất LIBOR (Trong bài viết, lãi suất quốc tế của
USD được lấy theo lãi suất LIBOR, lãi suất liên ngân
hàng London các kỳ hạn 3 tháng và 6 tháng, kỳ hạn
9 tháng và 12 tháng không đủ số liệu hoặc không
phát sinh giao dịch trong thời gian đánh giá), khung
giao động được xác định trong mối quan hệ tỷ giá
VND/USD.
Hình 1 cho thấy, lãi suất USD trên thị trường liên
ngân hàng Việt Nam luôn ở mức cao, khung tỷ suất
thu nhập trong nước nằm cao hơn đường LIBOR
cùng kỳ hạn 3 tháng và 6 tháng. Trên thực tế, Việt
Nam là thị trường các nước đang phát triển, niềm
tin và sức mạnh nội tệ còn chưa đủ mạnh, nguyên
nhân từ thói quen tiêu dùng, tiết kiệm của dân cư và
năng lực hệ thống tài chính nên khả năng chi phối
của lãi suất đến tỷ giá hết sức hạn chế. Diễn biến
dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FII) tương
ứng vào Việt Nam không bị chi phối nhiều do chênh
lệch lãi suất cao (hình 2). Nhưng dòng FII đã sụt
giảm mạnh và có hiện tượng rút vốn lớn của nhà
đầu tư nước ngoài từ quý 2/2008 và nhiều nhất ở
quý IV/2008, cuối 2009 và đầu 2011.
Hình 1 còn phản ánh thấy lãi suất tiền gửi bình
quân tháng của USD kỳ hạn 3 tháng nằm ngoài dải
khung tỷ suất thu nhập (10/2009 -01/2010 và 12/2010
–1/2011); kỳ hạn 6 tháng (7/2009 đến 01/2010 và từ
10/1010 đến 01/2011). Đây là hai giai đoạn thị trường
căng thẳng và cho dù những nỗ lực của Ngân hàng
Nhà nước (NHNN) trong điều tiết lãi suất và tỷ giá
thì sự tín nhiệm của chế độ tỷ giá cũng có những
dấu hiệu suy giảm.
Cũng trong hình 2, dòng FDI tăng chậm kể từ
sau khủng hoảng 2007 - 2008, sụt giảm vào những
giai đoạn cuối 2009 và đầu 2011, tăng tại các quý
cuối 2011 nhưng sau đó lại giảm và duy trì đà
tăng nhẹ cho đến 2014. Đường dự trữ ngoại hối
cho thấy sự can thiệp rất mạnh mẽ của NHNN ở
những giai đoạn thị trường căng thẳng. Dự trữ
ngoại hối có sự sụt giảm nhẹ cũng ở quý II/2008,
sau đó tăng trở lại và sụt giảm sâu từ cuối 2009
đến giảm sâu nhất ở quý I/2011 từ 2007 đến nay.
KỲ HẠN 3 THÁNG
(Rt_tr và Rt_s tương ứng với tỷ suất thu nhập trần (cao nhất) và sàn (thấp nhất)
KỲ HẠN 6 THÁNG
Nguồn: Ngân hàng Nhà nước và tác giả tự tính toán
Hình 1. Diễn biến LIBOR, lãi suất bình quân liên ngân hàng kỳ hạn 3 tháng, 6 tháng
và các khung tỷ suất thu nhập tương ứng tại thị trường Việt Nam
